撰稿人：Lia ／ 責任編輯：Zaphyra
2022年10月25日，在美國聯邦準備理事會（The Federal Reserve）正以前所未有的速度升息以對抗通膨之際，其自身的財務狀況也出現了一個歷史性的轉折：這家全球最強大的中央銀行，在連續十多年向美國財政部穩定貢獻數千億美元的利潤後，開始陷入營運虧損。這一現象，是聯準會自身為抑制經濟過熱而採取的激進貨幣緊縮政策，所直接導致的一個非預期後果。它不僅凸顯了後金融危機時代，非常規貨幣政策所留下的複雜遺產，也引發了外界對於央行財務、財政影響與其政策獨立性之間關係的關注。
聯準會的營運模式，在原理上類似於一家銀行，其資產負含表的一端是資產，另一端是負債。其資產主要由過去十幾年來，為刺激經濟而大量購入的美國公債與不動產抵押貸款證券（MBS）構成，總規模接近九兆美元。這些資產會為聯準會帶來固定的利息收入。其負債端，則主要包括流通中的所有美元現鈔，以及商業銀行存放在聯準會的準備金。在過去的低利率環境中，聯準會資產組合的平均收益率（約2.3%）遠高於其需支付給商業銀行準備金的利率（通常低於1%），從而產生了穩定的利潤。這些利潤，在扣除營運成本後，會悉數上繳給美國財政部，成為一筆可觀的政府收入，有助於縮減聯邦預算赤字。
然而，2022年啟動的激進升息循環，徹底逆轉了這個獲利方程式。為了對抗通膨，聯準會大幅調高了其支付給商業銀行準備金的利率，這項政策利率的攀升，導致聯準會的利息支出急遽增加。與此同時，其資產端的利息收入，卻因其持有的大多是過去低利率時期購入的長期債券而被鎖定在較低水平。當支出增長的速度遠快於收入時，營運虧損便應運而生。這種由央行自身政策引發的財務赤字，是一個相對新穎的現象，其根源在於2008年金融危機與2020年新冠疫情後，聯準會為救市而實施的大規模「量化寬鬆」（QE）政策，使其資產負債表的規模，從危機前不到一兆美元，膨脹至近九兆美元的空前水平。
面對虧損，聯準會並不會因此破產或停止運作。根據其會計規則，這些虧損將被記錄為一項名為「遞延資產」（deferred asset）的項目，這相當於聯準會給自己開出的一張欠條（IOU）。未來，當市場利率下降或其資產組合調整後，聯準會恢復獲利時，將首先用利潤來彌補這筆「遞延資產」，直到清償完畢後，才會恢復向財政部上繳利潤。對此，聯準會官員與多數經濟學家均表示，此種營運虧損並不會影響其執行貨幣政策的能力。聯準會的法定雙重使命是促進最大就業和維持物價穩定，而非為政府創造利潤。因此，確保政策的獨立性，使其不受自身損益狀況的干擾，是維護其公信力的基石。儘管如此，聯準會停止向財政部挹注資金，客觀上將使美國政府的財政赤字略高於預期，也為這段非常規貨幣政策的歷史，增添了新的註腳。
全文
Lia. Independent Media 台北報導
每一張流通在世人手中的美元鈔票上，都印有一行清晰的字樣：「Federal Reserve Note」（聯邦準備券）。這行字不僅標示著其作為法定貨幣的地位，更從本質上定義了它的屬性：每一張美元，都是美國中央銀行—聯邦準備理事會的一項負債。長久以來，這個能夠創造貨幣的機構，似乎與「虧損」二字絕緣。然而，在2022年這個充滿矛盾的秋季，一個奇特的經濟現象正在發生：這個全球金融體系的核心，正因為其自身採取的行動，而在營運層面上陷入了虧損。
這是一個充滿悖論的局面。為了抑制四十年來最為嚴峻的通貨膨脹，聯準會正以數十年來最快的速度收緊貨幣政策。而正是這項旨在維護經濟穩定的核心任務，卻使其自身的損益表由正轉負。這個看似僅與會計帳目相關的轉變，實則是一面鏡子，映照出過去十五年來，全球央行為應對接連不斷的危機，所採取的非常規政策路徑及其留下的深遠印記。
中央銀行的獲利之道及其逆轉
要理解聯準會為何會虧損，首先需要理解其在正常情況下是如何獲利的。聯準會的資產負債表，是其執行貨幣政策的核心工具。在其資產端，主要持有的是美國公債與不動產抵押貸款證券（MBS）。這些資產的積累，主要源於2008年金融危機以來，聯準會為壓低長期利率、刺激經濟復甦而實施的多輪「量化寬鬆」（Quantitative Easing, QE）政策。這些證券會定期支付利息，構成聯準會的主要收入來源。
在其負債端，除了前述的流通貨幣外，最重要的項目是美國商業銀行存放在聯準會的準備金。為了有效調控市場利率，聯準會會對這些準備金支付利息。在過去十多年的超低利率時代，聯準會支付給銀行的準備金利率極低，通常不到1%。與此同時，其龐大資產組合的平均收益率卻相對較高，約為2.3%。收入顯著高於支出，這使得聯準會成為了一個利潤豐厚的機構。從2011年到2021年，聯準會平均每月向美國財政部上繳40億至120億美元不等的利潤。這筆被稱為「匯款」（remittances）的資金，直接挹注國庫，有效降低了美國政府的借貸需求與財政赤字。
然而，始於2022年3月的激進升息循環，徹底打破了這個平衡。為了對抗失控的通膨，聯準會以前所未有的力度，連續大幅調高其政策利率，這也直接推高了它需要支付給商業銀行準備金的利息。當這項最主要的支出成本，其利率從接近零一路飆升至超過4%時，它很快就超越了聯準會資產組合那平均僅2.3%的固定收益率。收入不變，支出飆漲，營運虧損因此成為必然的數學結果。
非常規政策的漫長遺產
聯準會今日所面臨的財務狀況，其根源必須追溯至2008年的那場全球金融海嘯。在當時的危機中，聯準會將短期利率降至零後，發現傳統的貨幣政策工具已無更多空間。為了進一步為經濟提供支持，時任主席班·柏南克（Ben Bernanke）領導聯準會開啟了量化寬鬆的非常規實驗。透過在公開市場上大量購買長期公債與MBS，聯準會向金融體系注入了巨額流動性，成功壓低了長期借貸成本，為穩定市場、挽救經濟發揮了關鍵作用。
此後，量化寬鬆成為聯準會應對經濟疲軟的常用工具。其資產負債表的規模，也從2008年前不到一兆美元的水平，逐步膨脹。原先，聯準會曾計劃在經濟恢復常態後，逐步縮減其資產負債表規模，回歸傳統的政策框架。然而，2020年初新冠疫情的爆發，打亂了這一進程。面對疫情初期金融市場的巨大恐慌，聯準會再次祭出無限量的量化寬鬆，購入了「數量驚人」的資產，使其資產負債表規模一舉突破八兆，最終逼近九兆美元。正是這個在兩次重大危機中，為穩定經濟而累積起來的龐大資產負債表，為今日的營運虧損埋下了伏筆。一個規模較小的資產負債表，其損益波動的絕對值也相對有限；而一個近九兆美元的龐然大物，其利率變動所引發的財務效應，自然也被極度放大。
「遞延資產」：一種會計處理，而非一場危機
當一家普通企業陷入虧損，可能會面臨償付能力的危機。但中央銀行則完全不同。聯準會並不會因為營運虧損而「破產」。根據其獨特的會計準則，當出現虧損時，它會在資產負債表上創建一個名為「遞延資產」（deferred asset）的會計科目。這本質上是聯準會對未來收入的一項預支，相當於記錄下來它需要用未來的利潤來償還的「欠款」。
在持有這筆「遞延資產」期間，聯準會將暫停向財政部上繳利潤。直到未來的營運利潤完全沖銷掉這筆遞延資產後，才會恢復正常的上繳程序。這意味著，美國財政部在未來一段時間內，將失去這筆穩定的非稅收入。雖然這筆資金相對於龐大的聯邦總預算而言比例不大，但它的缺席，仍將對年度財政赤字產生直接的影響，政府將需要透過發行更多債券來彌補這一資金缺口。
捍衛政策的獨立性
對於外界的疑慮，聯準會官員們的立場非常明確：營運的損益狀況，不會、也絕不能影響其貨幣政策的決策。聯準會在其成立之初，就被賦予了相對於政府行政部門的獨立性，其目的就在於確保貨幣政策的制定，能夠純粹基於長期的經濟目標，而不受短期政治或財政利益的干擾。
《聯邦準備法》為聯準會設定了清晰的雙重使命：促進最大就業與維持物價穩定。在其法定職責中，沒有任何一條要求它必須為政府創造利潤。因此，如果聯準會因為擔心自身的營運虧損，而在通膨依然高漲時，過早地停止升息，那將是對其核心使命的背叛，其後果將是通膨失控，對經濟造成遠比央行虧損更為嚴重的傷害。堅守政策的獨立性，是維護公眾對美元及美國經濟信心的基石。
結論而言，聯準會的營運虧損，是其在特殊歷史時期，為履行法定職責而採取必要行動後的一個自然結果。它是一個值得關注的財政現象，卻非一場需要恐慌的金融危機。這個會計帳本上的赤字，無聲地記錄了過去十五年全球經濟的動盪，以及中央銀行家們為駕馭這艘巨輪所付出的努力與代價。
資料來源
The Wall Street Journal: Why the Fed Is Losing Money
https://www.wsj.com/video/series/wsj-explains/why-the-fed-is-losing-money-and-what-that-means-for-you
Federal Reserve Bank of St. Louis: Fed Losses and Remittances to the Treasury
https://www.stlouisfed.org/on-the-economy/2022/nov/fed-losses-remittances-treasury
The New York Times: The Fed Is Losing Money. It’s a Sign Its Policies Are Working.
https://www.nytimes.com/2022/11/17/business/economy/federal-reserve-losses.html
Reuters: Analysis: Fed's red ink expected to have little bearing on monetary policy
https://www.reuters.com/markets/us/feds-red-ink-expected-have-little-bearing-monetary-policy-2022-10-14/
Brookings Institution: What are the Federal Reserve’s losses and do they matter?
https://www.brookings.edu/articles/what-are-the-federal-reserves-losses-and-do-they-matter/
Board of Governors of the Federal Reserve System: Federal Reserve Board announces Reserve Bank income and expense data and transfers to the Treasury for 2022
https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/other20230113a.htm
Financial Times: The Fed’s growing losses are a feature not a bug
https://www.ft.com/content/3807d896-7c98-4b71-9c60-a29d5b4d75d5